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miércoles, enero 19, 2022

BCRA: casi se duplicó la emisión vinculada al pago de los intereses

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En la primera parte del 2020 la expansión de la Base respondía al auxilio al Tesoro. En 2021, se emitió para comprar reservas y por las Leliq y Pases.

Finalizó el primer semestre y el balance monetario muestra un aumento de la base monetaria de solo $265.298 millones, casi similar en términos absolutos al del mismo período del año pasado. Pareciera que el BCRA se comportó igual. Muy prudente. Sin embargo, amén de que en términos reales se acentúa la prudencia en 2021, hubo un cambio sustancial en los factores de expansión. Porque en la primera parte del 2020, ya en plena pandemia, la emisión monetaria estuvo prácticamente explicada por el sector público. La asistencia del BCRA al Tesoro totalizó $1,252 billones ($312.000 millones de Adelantos y $940.000 millones de Utilidades), lo que representó casi un 58% del stock de la base monetaria. En cambio, en el primer semestre de este año los factores expansivos fueron las compras netas de divisas al mercado y el pago de intereses, entre ambos explica una emisión de $1,168 billones ($595.853 millones y $572.302 millones respectivamente), esto equivale al 43% de la base.

En función a esto hay varios hechos a destacar. Para empezar, está claro que fue determinante en lo acontecido el silencioso ajuste de las cuentas públicas, en gran parte, a manos de la inflación. Pero esto además permitió un cambio en el mix del financiamiento de la Tesorería, que pasó a tener más mercado (un rollover mayor al 100%) y menos BCRA. Por ende, todo esto redundó en una menor asistencia del BCRA. Así se pasó de un flujo de más de $1,25 billones en 2020 a solo $330.000 millones este año ($190.000 millones de Adelantos y $140.000 millones de Utilidades). La asistencia al Tesoro representó poco más de un 12% de la base. O sea, este factor, por el momento, se dio vuelta en términos expansivos.

¿Entonces de dónde salió tanta emisión? Uno de los grandes protagonistas fueron las compras de divisas. En el primer semestre del 2020 apenas sumaron u$s105 millones y explican una expansión de $3.469 millones. Este año, las compras del BCRA suman u$s6.456 millones y explican una emisión de $595.852 millones. Pero el otro gran responsable de la emisión fueron los intereses pagados por el BCRA que un año atrás sumaron $300.874 millones y este año superaron los $572.302 millones. Es decir que el pago de intereses casi se duplicó (+90,2%). Por ello, se advirtió ya en varias oportunidades que, dada la dinámica fiscal y monetaria, la factura de intereses del BCRA iba a superar este año ampliamente el billón de pesos.

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¿Cómo hizo el BCRA para contener toda la emisión en ambos períodos? No hay secretos, esteriliza con los instrumentos a mano, las LELIQ y los Pases. Es como el perro que intenta morderse la cola. Se emite (para el fisco y/o comprar reservas, y por intereses), se esteriliza, así sube la deuda remunerada del BCRA y así sucesivamente, crece la deuda y crecen los intereses. O sea, más emisión que debe contemplar el BCRA solo por este factor. Por ello, se comenzó con un tibio desarme, con el doble fin de brindar otra fuente de financiamiento al Tesoro y bajar la deuda del BCRA, aceptando que los bancos, únicos tenedores de LELIQ y Pases a diferencia de las LEBAC, puedan integrar encajes con bonos del Tesoro.

Con respecto al balance monetario del semestre, se observa que en 2020 el BCRA absorbió emisión vía Pases por $306.143 millones y otros $888.803 millones vía LELIQ. Mientras el Sector público colaboró con una contracción de casi $95.000 millones (vinculada principalmente al aumento de depósitos en el BCRA y en menor medida a la compra de divisas). De esta manera, en el primer semestre del 2020 el stock de deuda remunerada del BCRA aumentó en más de $1,23 billones. Este año, el stock de LELIQ y Pases creció en $867.500 millones a $3,7 billones. Vale mencionar que este año hay otro factor que está contribuyendo a la contracción monetaria y son las intervenciones del BCRA con bonos y en el mercado del dólar futuro. Por este canal este año se aspiraron $133.515 millones, no es mucho pero ayuda en la faena monetaria.

En cuanto al ritmo de expansión cabe señalar que si bien la variación nominal punta a punta es similar, $265.297 millones versus $269.120 millones, en 2021 y 2020 respectivamente, tomando los saldos promedio mensuales este año la base creció, nominalmente, $280.119 millones mientras que en 2020 lo hizo en $415.049 millones. Esto refleja mejor el freno de la expansión ya que se pasó de un ritmo del 23,9% semestral y 60,2% interanual en 2020 al 11,6% y 25,9% respectivamente. Esta fue la primera parte de la historia. Ahora comienza un segundo semestre más desafiante.

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